本报告导读: 短期业绩承压，但创新转型有望超市场预期，维持公司增持评级 投资要点: 维持增持评级 公司发布公告，21 年实现营收259.06 亿元，同比下降6.59%，归母净利45.30 亿元，同比下降28.41%22Q1 实现营收54.79亿元，同比下降20.93%，归母净利12.37 亿元，同比下降17.35%低于预期因集采及疫情影响，下调22—23 年EPS 预测至0.71，0.85元，预计24 年EPS 为1.01 元参考可比公司估值，给予22 年目标估值PE 55X，下调目标价为39.05元，维持增持评级 集采影响持续公司第三批，第五批集采品种20 年销售收入分别约19，44 亿，其中第五批于21 年9 月份开始执行，预计将影响22Q1—Q3 业绩同比增速销售改革成果初显，21 年销售人员数量降至13208 人，同比减少23%，人均销售额提升至196 万元，同比增长21%受医保谈判降价影响，创新药放量拉动作用暂不明显，21 年PD—1 收入同比下滑 高研发投入为未来发展做好铺垫21 年研发投入62.03 亿元，同比增长24.34%，占收入比例提至23.95%，研发费用59.43 亿元，占收入比例为22.94%研发费用创历史新高，影响了当期利润公司研发呈现规模优势，平均每月启动近200 家研究中心，新入组700 多例患者，实时管理1 万多例受试者目前海外研发布局趋于完善，海外研发团队共计170 余人，首个国际多中心Ⅲ期临床研究—PD—1 联合阿帕替尼治疗晚期肝癌预计将在22 年递交美国上市申请 催化剂:市场拓展超预期，新产品获批上市